跨期套利又稱跨月套利，是利用同一商品不同交割月份合約之間的價差進行交易並在出現有利變化時對沖而獲利的交易方式。www.emoneybtc.com主要分為買入近月合約、同時賣出遠月合約的正向套利，賣出近月月份合約同時買入遠月月份合約的反向套利，以及在三個月份合約間分別買賣的蝶式套利。跨期套利常常因為風險性較小、收益相對穩定而備受期貨投資者推崇。但在投資活動中，由於不正確地進行跨期套利操作而帶來虧損的例子也是比比皆是。因此，研究跨期套利交易的內在合理性，把握其規律，以及規避其風險非常必要。

    一、正向套利操作中的風險

    正向套利是當同一種商品遠月月份合約價格遠遠大於近月月份合約價格加上遠月與近月時間差內的持倉費用之和時，在買入近月合約的同時賣出等量遠月合約，之後，當兩個月份合約價差縮小時對沖獲利，如果二者價差繼續擴大，則對近月和遠月合約相繼交割，由於最初建立頭寸時的價格差足夠支付近月到遠月交割期間的持倉費用，所以交割後仍然可以獲得一部分利潤。正向套利由於具有不僅通過對沖平倉獲利，而且可以最終交割獲利的套利特點，常常被稱為低風險甚至無風險套利。但事實上，這種買近賣遠的套利交易同樣是有風險的。當遠近月價差出現套利機會，投資者在進行了買近賣遠的套利操作後，如果價差縮小，當然可以實現雙向對沖，獲利出局。但如果二者價格差繼續擴大，不得不通過交割完成套利操作時，就會有風險了。如果進行交割，遠近月合約間的費用大致包括幾個方面：交易保證金占用資金利息、交割貨款利息、交易手續費、倉儲費及損耗、交割費用、增值稅等。上述幾項費用中，不確定的主要是交易保證金占用資金利息和增值稅。特別是增值稅，在近月完成交割後，如果遠月繼續大幅上漲，則增值稅的支出將可能持續增加，將很快使不多的預期利潤消失，甚至出現虧損。

    值得一提的，在實際交易中，正向套利的“無風險”套利機會很少見，預期利潤也比較低，很容易隨著交易保證金的占用資金利息和增值稅的增加而消失不存。如果投資者發現並抓住了不多的正向套利機會，在近月合約交割後，就應該時刻關注遠月的牛市是不是在繼續深化。如果遠期價格暴漲，增值稅等費用支出可能會遠大於預期獲利時，在盤面上平掉遠月合約空單，並將近月所接倉單流向現貨市場是較好的選擇。

    二、反向套利中的風險

    反向跨期套利指的是套利交易者認為市場遠月合約估價偏低，而近月合約估價偏高，於是采取賣近買遠的操作，以期待市場向合理價差回歸而雙向對沖獲利。同正向跨期套利不同，反向跨期套利的風險大得驚人，這種套利的理論基礎遠遠沒有正向套利具有科學性。在同一個生產消費周期內，某種商品近月與遠月的正常價差應該是持有近月合約到遠月期間的所有費用。即近月合約價格+期間持倉費用=遠月合約價格。所以反向套利交易者認為當遠月合約價格小於近月合約價格+持倉費用時，則可能就是遠月價格被低估，而近月合約被高估。但事實上，這種想法並不是總是正確的。我們知道，不論是期貨市場還是現貨市場，都有牛市和熊市之分，在牛市裡，市場價格是持續上漲的，而在熊市裡，市場價格是持續下跌的。如果我們回頭觀察一個生產周期內牛市裡的某商品各月份的現貨價格，我們會發現遠月的價格是大於近月價格+持倉費用的。遠月價格由於牛市的延續而獲得了額外的升水。由於有額外的利潤存在，現貨企業才願意囤貨，並待價而沽。而在一個熊市結束後，我們可以發現遠月的價格可能小於近月價格+持倉費用，因為是熊市，商品價格是逐期下跌的，商品遠月價格相對近月貼水。因此，在不同的市場環境中，遠月價格高於或低於近月商品價格+持倉費用都有可能是正常的。

    上面我們討論的是事後看現貨市場上的遠月商品和近月商品價格的的價格比較。有人認為期貨上也許不是這樣。我們也可以分析一下期貨上遠月和近月合約的情況。假設某種商品的生產和消費周期是每年的10月1日至次年的9月30日（比如玉米），在12月的某一天我們觀察來年的5月和7月的期貨合約。假定當年度減產，供給不足，在12月份以前，5月和7月都處於牛市上漲階段，而且由於預期未來供給緊張或者需求旺盛，7月合約價格應該高於5月合約價格+持倉費用。但是隨著時間的推移，比如到了次年2月、3月份，年前較高的現貨價格抑制了前期消費，在新年開始後該種商品供應並沒有出現緊張，於是現貨和期貨價格均低走，此時處於熊市狀態下的5月和7月合約的價格差距可能會變化，即7月價格可能會低於5月價格+持倉費用。當然，如果當年豐產，供應充足，也可能出現先跌後漲的情況。

    從上面的分析中我們可以發現，在同一個生產周期內，在不同的市場狀況下（牛市或熊市裡），遠月合約價格大於或小於近月合約價格+持倉費用都是正常的。當我們斷定遠月被低估，近月被高估，依據的顯然是熊市過分了或者牛市將來臨了。因為只有這樣才會扭轉遠月合約價格“過分”低於近月合約價格的情況。但這裡有一個悖論，如果我們事先知道熊市過分了或者牛市即將來臨了，我們完全可以進行買進的單邊操作，也許有人說套利可以降低風險，但如果我們減少一定的操作頭寸進行單邊操作，同樣可以降低風險。

    上面我們考量的是同一生產和消費周期內的不同合約間的套利，而不同生產或消費周期內的不同合約的套利風險更大。比如眼下熱論的A0809和A0901合約之間的反向套利。很多人僅僅根據歷史數據就進行了賣近買遠的反向套利，而且還把二者價差擴大到歷史記錄以上歸因於軟逼倉。其實，客觀地說，A0809和A0901的供需基本面會是一樣嗎？老合約的供應緊缺和新合約的供應寬裕是沒有可比性的。
那麼目前國內盛行的反向跨期套利的依據主要有兩點：一是歷史水平。參照歷史上某合約價格差的水平，當遠月遠遠高於近月，達到歷史記錄以上時，就進行賣近買遠的反向套利；二是資金傾向於炒作遠月，資金從近月向遠月的移倉的操作可能會使遠月合約走勢強於無資金關照的近月合約。這兩點都只限於經驗總結，而沒有多少科學依據。當市場形勢變化了，這種經驗總結可能會傾向於流產。在反向的套利交易中，研判市場是牛市或熊市、關注是否在同一個生產消費周期等市場環境，遠遠要比參照價差的歷史水平和資金動向更為重要。

    最後，在跨期套利中，不論是依據價差的歷史水平，還是依據資金關照遠月的經驗，還是依據個人對行情的牛熊判斷，跨期套利決定往往是在認為“市場不合理”情況下做出的。所以，止損往往難以設定。因為如果價差繼續向不利於我們的方向發展，我們主觀上會認為“更加不合理”，而拒絕采取行動。其實，歷史不一定重演、經驗不一定可靠、判斷不一定准確，隨時依據市場新的變化，與“市”俱進才是正確的操作思路。